Der Artikel beleuchtet die M&A Entwicklung im Logistikmarkt, sowohl aus Sicht der großen Corporate, aber auch aus Sicht eines Private Equity Investors und versucht anhand vergangener Transaktionen für PE interessante Segmente aufzuzeigen.EinführungDer Logistikmarkt entspricht mit US$3,7 Billionen rund 9,3% des globalen BSP von US$40 Billionen(2008) und teilt sich nach den unterschiedlichen Transportmodes auf.
Abb. 1: Aufteilung des globalen Logistik-Markt-Volumens
Quelle: Datamonitor
Dynamik, Größe, Korrelation mit dem globalen Handelsvolumen und Vielschichtigkeit sowohl der vorhandenen Teilmärkte als auch der Marktteilnehmer selbst sind die zentralen Charakteristika des weltweiten Logistikmarktes. Grundsätzlich lassen sich der Bereich der Carrier (Betrieb von Transportmittels/-netzwerken) und der Forwarder (Ein-oder Verkauf und Koordination von Transportströmen entlang der Modi Luft, See und Strasse) unterscheiden. Darüber hinaus erbringen 3PL (third-party-logistics) oder Kontraktlogistikunternehmen umfassende kundenspezifische Logistikleistungen, angefangen vom Warehousing, über das Management der Transportdienstleistungen bis hin zum Outsourcing von Produktionsschritten und Services im Rahmen des Wertschöpfungsprozesses der Kunden bis hin zur Organisation von Maintenance und Reverse-Logistiklösungen. 4PL Anbieter verstehen sich als "non-asset-base" oder vielmehr als Logistikberater und Manager, die für den Kunden Supply Chain Lösungen erarbeiten und die Abwicklung an 3PL und 2PL (Carrier) Anbieter weitergeben.
Abb. 2: Moving up the value chain
Im Folgenden werden einzelne Teilsegmente etwas näher erläutert:
Landtransport auf Straße & Schiene
Der Bereich des Landtransports umfasst als wesentliche Dienstleistung den Transport von Stück- und Schüttgütern, entweder in Teil- oder Komplettladungen per LKW oder Güterzug. Spricht man vom Ladungsverkehr, so umfasst dieser Teilmarkt „Rampe-zu-Rampe"-Transportleistungen in nicht-spezialisierten LKWs oder Waggons für Auftraggeber aus Industrie und Handel in der Gewichtskategorie von 3to – 25to. Weitere Einteilungen werden nach Gewicht pro Ladung vorgenommen, z.B. 30kg – 2.500kg in Stückgutverkehr und <30kg in Kurier-Express-Paket-Dienst (KEP-Verkehr). Die nationale Marktstruktur ist extrem fragmentiert (nach DVZ und Fraunhofer IIS beträgt im innerdeutschen Ladungsverkehr – 3to-25to pro Ladung – die durchschnittliche Betriebsgröße 7 LKW und ca. 11 Mitarbeiter, die Top-10 Marktteilnehmer erreichen lediglich einen 16%-Anteil am Logistikvolumen ) und Erfolgsfaktoren für die europäischen Spieler sind Flottengröße und angeschlossene Netzwerke, teilweise auch über Allianzen, die eine möglichst hohe Auslastung bzw. Verringerung der Leerfahrten durch optimales Auftragsmanagement gewährleisten. Freight Forwarding Dieses Marktsegment umfasst definitionsgemäß das Abwickeln und Management von Gütertransport per LKW, Luftfracht oder Seefracht. Forwarder mieten/reservieren Transportkapazitäten bei Carriern und bieten diese an ihre Kunden für deren Zwecke an. Ein wichtiger Bestandteil der Dienstleistung ist auch die Abwicklung der Dokumentation entlang des Transportweges, wie z.B. Verzollung und Zahlungssteuerung der Abgaben / Steuern bei Im- und Export oder Rechnungsabwicklung. Prinzipiell handelt es sich hierbei um ein „asset-light" Produkt, welches keine physischen Transportmittel erfordert. Die Eintrittsbarrieren sind daher relativ niedrig wobei sich die führenden, globalen Anbieter durch vertikal integrierte Plattformen und flexibel an Kundenanforderungen anzupassende IT-Systeme von der Konkurrenz differenzieren. Sie bieten vor- bzw. nachgelagerte Leistungen wie Warehousing, Tracking&Tracing (aufwendige IT-Infrastruktur notwendig), Kontraktlogistik oder „door-to-door"-Transport aus einer Hand weltweit an. Durch die, in der Regel, nicht vertragsgebundene Nachfrage entwickeln sich die Forwardingvolumen analog der globalen Handelsströme, was zu einer stärkeren Umsatzvolatilität führt und weshalb die Forwardingvolumen auch oft als Konjunkturfrühindikator herangezogen werden. Aufgrund des „asset-light"-Modells mit geringem Fixkostenanteil, den geringem Investitionsbedarf und aufgrund der nur kurzfristigen Preisvereinbarungen mit Kunden und Dienstleistern, wirkt sich die angesprochene Zyklizität in der Regel deutlich unterproportional auf die Profitabilität, Cash-Flow und ROCE der Anbieter aus. Kontraktlogistik bzw. Supply Chain Management Das Geschäftsmodell der Kontraktlogistik ist dagegen vor allem durch mittel- bis langfristige Dienstleistungsverträge (3-5 Jahre) mit Herstellern und/oder Händlern bestimmt und dadurch grundsätzlich weniger stark von kurzfristigen wirtschaftlichen Schwankungen betroffen, wobei sich jedoch Volumensänderungen (Anpassung der Verträge an wirtschaftliche Verwerfungen) auch auf die Umsatze im Rahmen dieser langfristigen Verträge auswirken. Kontraktlogistiker übernehmen hier in der Regel eine Vielzahl von Logistikaufgaben entlang der Wertschöpfungskette der Kunden, die sich fast immer um die Kernleistung des Managements der Warehouses der Kunden drehen. Dies sind einerseits die Koordination der Transortleistungen zwischen den Zulieferern, Lagerhäusern, Fertigungsstätten und Kunden, zum anderen, wächst der Markt vor allem im Bereich des Outsourcings von Value-Added-Services, wie einfache Montagetätigkeiten, Qualitätskontrollen, Sendungsverfolgung, Reparaturservices oder Verpackungsleistungen. Distribution & Handel Die global aktiven Distributoren von industriellen Gütern operieren ebenfalls in einem sehr fragmentierten Markt und sind nach Produkten bzw. Kundensegmenten einzuordnen. So unterscheidet man vor allem in Chemikalien- und Elektrodistributoren sowie Food-, Non-Food- und Tabakdistributoren. Neben relativ kleinteiligen Transportdienstleistungen an den stationären Einzelhandel bei Food und Tabak-Distributoren, werden z.B. im Bereich Chemicals darüber hinaus auch Value-Added-Services wie z.B. Mischen, Abfüllen und Endkontrollen übernommen. Für alle Distributoren sind ein ausreichendes Angebot an regional verteilten Warehouse-Kapazitäten, sowie Zugriff auf ausreichende Vertriebskapazitäten (z.B. ausreichend große LKW Flotte) entscheidend, um kurzfristige Nachfrageschwankungen entgegnen und eine gefestigte Marktposition halten zu können. Gleichzeitig sind dies auch die Gründe für relative hohe Eintrittsbarrieren in dieses Teilsegment des Logistikmarktes.
II. Marktentwicklung
In den vergangenen 10 Jahren hat der globale Logistikmarkt ein enormes Wachstum mit einem durchschnittlichen Faktor von 2,0-2,5x des weltweiten BSP erfahren. Dieser Trend galt in der Krise in 2008 und 2009 zumindest im Transportbereich auch in umgekehrter Richtung, als Unternehmen starke Nachfragerückgänge zu verzeichnen hatten und dazu Lagerbestände abbauen mussten. Dies führte zu einem entsprechenden Nachfragerückgang nach Transportdienstleistungen. Im Bereich Forwarding, der besonders stark auf Nachfrageschwankungen reagiert, wurden Rückgänge des Marktvolumens von rund 20% in Bereich Luft- und 26% in der See-Fracht verzeichnet. Dennoch konnten Forwarder den Volumensrückgang relativ besser verkraften, da die Marge aufgrund der geringen Fixkosten und der ROCE aufgrund der geringen Assetintensität eher unterproportional beeinträchtigt wurden. Vereinzelt führte der krisenbedingte Kostenfokus sogar zu leichten Margenerhöhungen. In den asset- und fixkostenintensiven Transportnetzwerken waren die Carrier stärkerem Nachfragedruck und Profitabilitätsrisiken ausgesetzt, vor allem durch die im Eigentum befindlichen Transportmittel und die damit verbundenen höheren Fixkosten, entweder aufgrund von Abschreibungsaufwendungen oder von längerfristig gebundenen Leasingraten, Instandhaltungs-, Betriebs- und Wartungskosten. Jedoch war der Rückgang des Marktvolumens durch die mittel- bis langfristigen Verträge im Kontraktlogistiksektor – oftmals mit branchenüblichen Mindestvolumengarantien versehen – mit -8% deutlich weniger stark ausgeprägt als im Forwardingbereich. Seit Mitte 2010 bewegt sich die Industrie wieder deutlich in Richtung des Vorkrisenniveaus, was die Basis für mittelfristige Einschätzungen für Wachstumsraten von 7-12% p.a. bis 2013 in Forwarding und Kontraktlogistik ist (Strassentransport ca. 4%). Durch die krisenbedingte Verknappung des Angebots von Transportkapazitäten v.a. im Luft- und Straßenbereich sind mittlerweile die Preise der Carrier um rund 30-50% angestiegen, was sich zusammen mit Volumensteigerungen teilweise in Umsatzwachstum jenseits der 50% in einzelnen Divisionen der führenden Anbieter, vor allem im Forwarding, niederschlug. Für H2 2011 und H1 2012 rechnet man bereits mit einem natürlichen Abkühlen der Wachstumsraten. Die wesentlichen Treiber für das überproportionale Wachstum des Transport & Logistiksektors bis zur Krise liegen zum einen im überproportionalen Wachstum der weltweiten Warenströme durch zunehmende Arbeitsteilung und Globalisierung. Zum anderen ist der zunehmende Outsourcing-Grad der Unternehmen in Bezug auf ihre Logistikaktivitäten ein wesentlicher Wachstumstreiber für den Kontraktlogistikbereich. Weltweit sind bislang lediglich rund 25% der Logistikaktivitäten an externe Anbieter vergeben, wobei erwartet wird, dass dieser Wert in den kommenden Jahren weiter steigen wird.
III. M&A im Logistikmarkt
Abb. 3: Transaktionen im Logistikmarkt (ohne Passagiertransport, Fracht zur See, Infrastruktur, Distributoren)
Quelle: CapitalIQ Anmerkung: 2009 Bereinigt um ca. € 24 Mrd. Akquisition von Burlington Northern durch Berkshire Hathaway
Der weltweite Transport- und Logistikmarkt hat zwischen 2004 und 2008 ein enormes Wachstum von fast 50% auf US$3,7 Trill. erfahren. Im Zuge dieser dynamischen Entwicklung hat M&A stets eine große Rolle gespielt. Das Volumen an Logistik Transaktionen (>€20m) Enterprise Value lag in den letzten zehn Jahren im Schnitt bei ca €12 Mrd. bzw. ca. 70 Transaktionen p.a. Allerdings haben sich die Krisenjahre 2000/01 und 2008/09 deutlich auf die M&A Volumina ausgewirkt, und das kumulierte Transaktionsvolumen sank jeweils um ca. 50%. Mit Beginn der Krise und der damit verbundenen Unsicherheit in Bezug auf die Margen- und Cash-Flow Entwicklung haben viele Logistikunternehmen ihre M&A Aktivität in 2008 stark reduziert und sich Managementressourcen auf interne Maßnahmen wie z.B. Kostensenkungen und operative Verbesserungen konzentriert. Weiteres Wachstum wurde vor allem organisch angestrebt anstatt potentiell unsicheres externes Wachstum voranzutreiben (Bewertungs- und Integrationsrisiken). Der M&A Fokus wurde entsprechend stärker auf den Verkauf von problematischen (Teil-)Geschäften oder Tochterunternehmen gelegt. Gleichzeitig ist die Aktivität im Private Equity Bereich bedingt durch die eingeschränkten Finanzierungsmöglichkeiten auf der Buy-Side und dem allgemeinen Bewertungsrückgang auf der Sell-Side ebenfalls deutlich zurückgegangen. Der teilweise zyklische Logistikmarkt und die damit verbundene Planungsunsicherheit haben die Finanzierungsmöglichkeiten besonders für Finanzinvestoren in dieser Zeit zusätzlich erschwert. Seit Beginn von 2010 geht mit der Erholung der weltweiten Handelsvolumina und der operativen Performance der Logistikunternehmen auch die Erholung des Logistik M&A Markts einher. Auch wenn die Transportvolumina noch nicht das Niveau der Boomjahre 2005-2007 erreicht haben, ist das M&A Transaktionsvolumen im Transport- und Logistiksektor, gemessen am Wert aller betrachteten Transaktionen in 2010 fast 50 % über dem Vergleichswert für das Gesamtjahr 2009. Nach einem starken Einbruch der Bewertungen von mehr als 30% liegt das Bewertungsniveau heute im Schnitt wieder bei 80-90% der Werte die z.B. in 2007 erreicht wurden. Die Erwartungen für 2011 und 2012 sind eine höhere Anzahl an Transaktionen, größere Transaktionsvolumina und höhere Bewertungsniveaus getrieben einerseits von strategischen Investoren, die nach einer internen Konsolidierungsphase Planungssicherheit gewonnen und Schulden ab- bzw. Liquidität aufgebaut haben. Andererseits bietet die Erholung beim Angebot und generell den Konditionen von Finanzierungen mit bis zu 70% des Enterprise Values wieder bessere Möglichkeiten für Private Equity sowohl auf der Buy-Side als auch auf der Sell-Side in Bezug auf bestehende Portfoliounternehmen. Was den M&A Markt antreibt Fragmentierte Marktstruktur – Marktanteile Top 10 Straßen-/ Schienentransport Europa(1) Kontraktlogistik Weltweit(1) Seefracht Forwarding Weltweit(2) Luftfracht Forwarding Weltweit(3)
Abb. 4: Marktkonzentration in allen relevanten Marktsegmenten
Quelle: Transport Intelligence (1) Ranking nach Umsatz (2) Ranking nach TEU-Umschlag (3) Ranking nach Tonnen-Umschlag
Durch die generell fragmentierte Marktstruktur war die M&A Aktivität im Logistikmarkt historisch überwiegend durch Erweiterungs- und Marktkonsolidierungsbestrebungen der strategischen Käufer geprägt. Private Equity war bei Transaktionen > €1 Mrd. Transaktionsvolumen nur selten aktiv (z.B. Ausnahme: Apollo/TNT Logistics). Trotz der hohen historischen M&A Aktivität unter Strategen ist die Marktstruktur vor allem im Kontraktlogistikmarkt und speziell auch im europäischen Straßentransport weiterhin sehr fragmentiert, die größten 5 Anbieter vereinen lediglich 17% bzw. 9% Marktanteil auf sich. Im Bereich Forwarding vereinnahmen die 5 größten Wettbewerber rund 30% des Marktvolumens. Es ist grundsätzlich davon auszugehen, dass die Konsolidierung in der Branche auch in Zukunft weiter voranschreiten wird. Wesentliche Treiber hierfür sind:
1. Economies of Scale und Netzwerkeffekte:Im Transportbereich ergeben sich mit steigenden Volumina Kostenvorteile aufgrund einer besseren Auslastung von Assets (Cross-Dock Standorte, höhere Ladefaktoren bzw. Vermeidung von Leerfahrten etc.) bzw. in Form von günstigeren Einkaufskonditionen von Ladungsfläche im Forwarding Bereich. Aber auch in der Kontraktlogistik bestehen degressive Kostenverläufe aufgrund von besserer Auslastung und Standardisierung im operativen Bereich, z.B. in Form von günstigeren Einkaufskonditionen bei Transportleistungen von Drittanbietern (Kosten von bis zu 40% v. Umsatz) oder der effizienteren Flächennutzung (Multi-User-Warehouses) sowie durch Standardisierung und Skaleneffekten in Querschnittsfunktionen (v.a. IT). So lagen bei vergangenen Logistiktransaktionen die angekündigten Kostensynergien bei 2 bis 5% vom Umsatz, was in Anbetracht der durchschnittlichen EBIT Margen von rund 4 bis 5% signifikant ist. Vor allem im Straßentransport bringt die Größe des eigenen Netzwerkes, bestehend aus einer ausreichenden Flotte an Fahrzeugen und Anzahl an Verlade-Hubs in der Fokusregion, Wettbewerbsvorteile durch eine effizientere Routenplanung, günstigere Angebotspreise und flexiblere Auslieferungen an Kunden.
2. Economies of Scope und vertikale Expansion:Um die eigene Komplexität zu reduzieren verlangen v.a. die größeren Kunden nach umfassenden Logistiklösungen entlang der gesamtem Wertschöpfungskette, die durch einige wenige Partner erbracht werden (Lead Logistics Provider). Auch ermöglicht ein breites Portfolio von Logistikleistungen aus einer Hand Cross-Selling Potenziale und die Möglichkeit weiter in die Wertschöpfungsprozesse der Kunden hineinzuwachsen (z.B. Ersatzteillogistik, Repair Services, Produktion von Vorprodukten oder Modulen). So bauten in den vergangenen Jahren die großen global integrierten Logistikunternehmen, wie DHL, Kuehne+Nagel oder DB Schenker, ihr Portfolio kontinuierlich aus.
3. Geographische Expansion:Der Zugang zu neuen geographischen Märkten bewirkt neben einer regionalen Diversifikation auch die Möglichkeit, global tätigen Kunden weltweit eigene Produkte aus der gleichen Hand anzubieten. Akquisitionen wurden hierzu benutzt, da der Markteintritt in einem neuen Land vergleichsweise schnell überwunden werden kann, da vorhandene Infrastruktur und Netzwerke erworben werden. Umfassende globale Dienstleistung an Multinationals aus einer Hand ist eines der wichtigsten Argumente für die Behauptung der oberen Rankingpositionen der Marktführer von heute.
4. Sektorale Expansion in neue Ziel-Industrien:Die Erschließung neuer Industrien und damit auch neuer Kunden verringert die Abhängigkeit von einzelnen Kundengruppen bzw. Marktsegmenten und damit das unternehmerische Risiko. Vor allem automotive-fokussierte Logistikdienstleister sind seit der Krise bestrebt ihr Produktangebot in weitere Marktsegmente hinein zu diversifizieren.
5. Wachstum mit Kunden („piggybacking"):Vereinzelt folgen Transportunternehmen der Expansionsstrategie großer und bedeutender Kunden und weiten ihr Produktspektrum und/oder ihre geographische Präsenz oft zusammen mit den Kunden aus, um die Nachfrage der Kunden nach einem umfassenden, globalen Angebot bedienen zu können. Dies betrifft vor Allem auf mittelgroße Logistiker zu, während die globalen Marktführer regionale Expansion aus ihrer eigenen Strategie heraus forcieren. Abbildung 5 zeigt die bedeutendsten Transaktionen im Sektor und ordnet jeweils die bestimmenden Treiber zu. Die genannten Punkte werden auch in Zukunft den Markt der strategischen Käufer prägen. Der geographische Hauptfokus liegt aktuell auf besonders schnell wachsenden Regionen, wie dem intra-asiatischen Markt, insbesondere China und Indien. Der Kontraktlogistikmarkt in China wächst seit 2003 mit einer durchschnittlichen jährlichen Wachstumsrate von über 20% und wird diese Rate erwartungsgemäß auch bis 2013 halten können. Der Vergleichsmarkt Indien wuchs zwischen 2005 und 2009 mit ca. 11% p.a. und soll die Wachstumsrate bis 2010 sogar auf über 15% steigern. Der Anteil der Transaktionen in diesen Staaten am gesamtem M&A Volumen des Sektors ist folglich von 8% in 2001 auf 25% in 2008 gestiegen. Allerdings wird der chinesische Markt noch deutlich von staatlich kontrollierten Gesellschaften (z.B. Sinotrans, Zhongchu oder COSCO) geprägt, sodaß der Fokus der Käufer vor allem auf Zielunternehmen mittlerer Größe liegt, die einen Markteintritt ermöglichen.
Abb. 5: Die wichtigsten Transaktionen im Transport & Logistik Sektor seit 2000 und deren Motive
Quelle: Lazard Research
IV. Interesse durch Private Equity
Das Interesse von Private Equity hat im Logistik M&A Markt in der Vergangenheit vor allem in Europa insgesamt eine eher unterproportionale Rolle gespielt. Dies lag zum Teil an den relativ geringen Margen im Standard-Logistikbereich bzw. an der relativ hohen Kapitalintensität in den Carrier- und Netzwerkgeschäften (v.a. Strassentransport und Kontraktlogistik), wo eine marktführende Präsenz und damit Wettbewerbsfähigkeit signifikante Anfangs- und Folgeinvestitionen bedingt. Hinzu kommt die Zyklizität und gewisse Abhängigkeit von einzelnen Sektorschwerpunkten der Carrier. Des Weiteren besteht in der fragmentierten Marktstruktur bei vielen kleineren und mittleren Unternehmen eine relativ hohe Intransparenz in Bezug auf Differenzierung/USP im Vergleich zum Wettbewerb. Dies findet sich oft nur in den unternehmensspezifischen Prozessabläufen und dem Management Know-How und weniger in messbaren Faktoren wie Technologie oder Zugang zu Kunden/Ressourcen. Hinzu kommt, dass gerade bei mittleren und kleineren Anbietern die Transparenz und der Detailgrad der Finanzzahlen nicht ausreichend für die Due-Diligence-Anforderungen von klassischen Finanzinvestoren waren. So haben vor allem aber die großen integrierten Logistikanbieter den M&A Markt viele Jahre dominiert. Die genannten Faktoren führen dazu, dass die typischen Charakteristika von Private Equity Zielunternehmen wie Marktführerschaft, hohe Profitabilität und stabile Cash-Flow-Generierung bei gleichzeitigem geringen künftigem Investitionsbedarf nur schwer und allenfalls in Nischensegmenten zu finden sind. Generell lässt sich jedoch festhalten, dass in den USA die Investmentaktivität von Private Equity im Logistiksektor historisch stets größer war als in Europa oder Asien. Dies lag zum einen an den höheren Bewertungs- und oder Finanzierungsmultiplikatoren, die historisch auf dem Nordamerikanischen Kontinent erzielt wurden und zum anderen an dem größeren Binnenmarkt der Logistikunternehmen zur Expansion zur Verfügung steht, ohne „cross-boarder"-Transaktionen in Erwägung ziehen zu müssen. Insgesamt bietet der Logistikmarkt weltweit für Beteiligungsfirmen einige interessante Aspekte und Opportunitäten: Infrastrukturnahe Bereiche PE-Investitionen im infrastrukturnahen Bereich decken vor allem die Transportwege Wasser und Schiene und die intermodalen Anschlussverkehre ab. Im Wesentlichen spricht man hierbei von grenzüberschreitenden Transport- und Speditionsdienstleistungen mit Schwerpunkt Landtransport über Schienenweg oder internationale Container- und Bulkschifffahrt, incl. sonstigen Reederei- und internationalen Seehafenspeditionsdienstleistungen. In diesem Teilsegment gab es in Europa einige signifikante Transaktionen. Im Schienengüterverkehr waren die Investmentmotive sicherlich, neben den relativ hohen Margen, teils auch die Spekulation auf opportunistische Exit-Möglichkeiten an die großen Europäischen Staatsbahnen in einem insgesamt positiven Marktumfeld. Aufgrund der hohen Investitionen und der Zyklizität des Transportsegments durch die Wirtschaftskrise scheint dieses Konzept nur teilweise aufgegangen zu sein. Bei der Akquisition von Lehnkering durch den Finanzinvestor Triton im Bulktransport auf Wasserwegen waren mögliche Effizienzsteigerungen und eine Buy-and-Build Strategie als starker Nischenplayer sicherlich ein ausschlaggebendes Kriterium für die Transaktion.
Abb. 6: Transaktionen von Finanzinvestoren im infrastrukturnahen Segment
Quelle: Lazard research Freight Forwarding Forwarding
Unternehmen bieten aufgrund ihrer geringen Kapitalintensität, der relativ stabilen Margen – sofern Möglichkeiten zur Weitergabe von Preisschwankungen auf der Einkaufsseite an die Kunden, z.B. über Diesel-Floater, gegeben ist - und des langfristigen Wachstumspotentials grundsätzlich attraktive Perspektiven für Private Equity. Allerdings liegen die Kapitalmarkt-Bewertungen in diesem Bereich vergleichsweise hoch mit 10-12x EBITDA und damit deutlich über den restlichen Transportsegmenten. Zudem sind die Exit-Möglichkeiten oft begrenzt, da große Konzerne in dem Sektor vor allem Interesse an bestimmten Volumina entlang spezifischer Handelskorridore haben, die über organisches Wachstum in dem expandierenden Forwarding Markt oft günstiger und besser planbar erreicht werden können. Vor allem in den USA gab es verschiedene Investitionen von Beteiligungsgesellschaften im Forwarding Bereich.
Abb. 7: Transaktionen von Finanzinvestoren in Freight Forwarding
Quelle: Lazard Research Supply Chain Management
Die Attraktivität des Kontraktlogistiksegments für potentielle Erwerber aus dem Finanzsektor liegt in den mittel- bis langfristig laufendenden Dienstleistungsverträgen mit Kunden, die üblicher Weise in Ausschreibungen gewonnen werden. Eigene Bestände an Lagerflächen/-häuser, die Banken als Sicherheiten dienen können, reduzieren teilweise das Finanzierungsrisiko. Das erwartete Wachstum liegt mit ca. 9% p.a. bis 2013 zwischen Straßentransport und Forwarding und ist durch den anhaltenden Trend des Outsourcings gestützt. Allerdings gilt der Sektor, vor allem durch den hohen Preisdruck bei Ausschreibungen und dem intensiven Wettbewerb, als margenschwach (2-4% EBIT-Marge im Durchschnitt), wenngleich der ROCE aufgrund der i.d.R. geringen Kapitalintensität sich positiver darstellt. Des Weiteren schränken bestehende Kundenverträge und notwendige Erweiterungsinvestition oder auch lokale Beschränkungen bezüglich der Warehouses die Flexibilität ein, schnell auf wirtschaftliche Veränderungen zu reagieren. Die Vertragsarten weisen eine klare Tendenz von Open-Book-Verträgen hin zu fast ausschließlich Closed-Book-Verträgen, in denen feste Preise für die Vertragslaufzeit vereinbart werden und Chance/Risiko der Profitabilität in der Hand des Logistikdienstleisters liegen, auf. Für erfolgreiche Anbieter in diesem Marktsegment ist daher sowohl operative Erfahrung in der plangenauen Umsetzung von Kundenverträgen als auch eine kritische Masse, welche Synergien im Overhead und im Site-Management Bereich, z.B. durch Multi-User Sites ermöglicht, entscheidend. Auch im Kontraktlogistiksegment war die Transaktionsaktivität von Private Equity in der Vergangenheit in den USA deutlich höher als z.B in Europa.
Abb. 8: Transaktionen von Finanzinvestoren im Supply Chain Management / Kontraktlogistik
Quelle: Lazard Research Express
Der weltweite Express Markt zeichnet sich in den entwickelten Märkten vor allem durch die oligopolistische Marktstruktur aus, mit den 4 Integratoren UPS, TNT, FedEx und DHL als Hauptwettbewerber (86% Marktanteil im europäischen Time Definite International Marktsegment). Diese werden durch die Express und Paket-Dienste der nationalen Post-Unternehmen wie Royal Mail (GLS), La Poste (Geopost) oder der Österreichischen Post (trans-o-flex) ergänzt. Daneben gibt es den stark fragmentierten Bereich der lokalen Kurierdienste. Historisch zeigt der Expressmarkt ein Wachstum von ca. 2-3x BSP auf und entsprechend positiv sind auch die Erwartungen für die nächsten Jahre. Im Vergleich zu den übrigen Logistiksektoren schwanken die Margen auf hohem Niveau je nach Wettbewerber zwischen 9-15% (EBITDA-Marge). Diese Margenniveaus können allerdings nur innerhalb eines eigenen Netzwerkes generiert werden, was vor allem für Finanzinvestoren aufgrund signifikanter Startinvestitionen eine hohe Eintrittsbarriere darstellt. Selbst die großen Integratoren sind historisch primär organisch in geographische Märkte hineingewachsen, da keine Netzwerke von ausreichender Größe verfügbar waren und eine Integration nach Zukauf in die vorliegende Konzern- und vor allem IT-Strukturen äußerst komplex ist. So sind die Größe der über Jahrzehnte gewachsenen, marktbeherrschenden Player und die Zyklizität des Sektors die Hauptgründe dafür, dass sich im Express- und Kourierbereich Finanzinvestoren vor allem auf kleinere Nischenspieler fokussieren. Auch bei dem möglichen Zielunternehmen TNT Express ist aufgrund des zu erwartenden Transaktionsvolumens von €5-7 Mrd. vor allem auch strategisches Interesse wahrscheinlich, allen voran von UPS. Distribution Im Vergleich zu den genannten Marktsegmenten, sind im Distributionssegment schon seit langer Zeit Transaktionen mit Beteiligung von Finanzinvestoren zu beobachten, mehrfach auch Secondary-Buyouts. Motive unterscheiden sich je nach Industrieschwerpunkt. Im Food-Segment wird die relative Unabhängigkeit von Wirtschaftszyklen besonders geschätzt, während vor allem bei Chemikalien- und Elektrodistributoren EBITDA-Margen bis zu 18% für entsprechende Nachfrage sorgen. Ein industrieübergreifendes Argument ist fragmentierte Anbieter-Struktur, der Hauptgrund für das Interesse der Finanzinvestoren an dem Distributionssegment ist. Die Zielunternehmen wurden historisch als Plattformen für Marktkonsolidierung und damit Wachstum gesehen und durch Zukäufe in den Folgejahre vergrößert und teilweise internationalisiert. Im Falle Brenntag war der Kapitalmarkt-Exit (2010) für BC Partners das finale Ziel, nachdem das Unternehmen in einem Secondary-Buyout in 2006 von Bain Capital übernommen wurde und in der Zwischenzeit eine Vielzahl von kleineren Unternehmen weltweit zukaufte.
Abb. 9: Transaktionenvon Finanzinvestoren im Distributoren Segment
Quelle: Lazard Research Nischenplayer
Im weiter gefassten Logistik-Sektor gibt es eine Vielfalt von Nischenanbietern, die sich ganz bewusst auf spezialisierte Dienstleistungen fokussieren und in einem sehr kleinen Markt Spitzenpositionen erreicht haben. Gerade diese spezialisierten Anbieter haben es geschafft, sich durch einen klaren USP zu positionieren und können aufgrund ihrer Spezialisierung und höheren Wertschöpfungstiefe höhere Margen und Wachstumsraten erzielen. Unternehmen dieser Art finden sich u.a. im Bezug auf zeit- und sicherheitskritische Dienstleistungen, welche für die Large Cap Marktteilnehmer zu kleinteilig / komplex sind, um in ihr Netzwerk integriert zu werden. Typische Beispiel sind Pharma/Clinical Trial Spezialisten wie Marken, die pharmazeutische Tests und Testmaterialien innerhalb kürzester Zeit in gewissen Temperaturbandbreiten auf globaler Basis versenden können. Aufgrund der Bedeutung des Transportguts und den spezialisierten Service ist die Preissensitivität auf Kundenseite eher gering, was im Falle von Marken zu einer sehr hohen Profitabilität führt. Eben diese Art von Zielunternehmen liegt in der Regel auch in einer finanzierbaren Größenordnung (<€500 Mio.) für Finanzinvestoren. Auch vertikal integrierte Anbieter im E-Commerce Bereich, Reverse Logistics Anbieter (u.a. getrieben durch regulatorische Vorgaben zur Rücknahmepflicht) oder Spin-Offs aus großen Logistikkonzernen, die mit neuem Management, Ausrichtung und Fokus in ihrer Performance und ihrem Wert gesteigert werden können, bieten mögliche Investmentopportunitäten für Private Equity Spieler. Da der Scope von Logistikdienstleistern stetig wächst und sich entlang der Wertschöpfungsstufen der Kunden ausweitet und zudem der Grad des Outsourcings weiter ansteigen wird, ist auch von einem überproportionalen Wachstum im Bereich der Nischenplayer und somit von einer weiter steigenden Anzahl an PE-Transaktionen in diesem Bereich auszugehen.
Abb. 10: Transaktionen von Finanzinvestoren mit Nischenspezialisten
Quelle: Lazard Research
V. Schlussbemerkung:
Die historische M&A Aktivität im Logistiksektor war einerseits geprägt durch die Konsolidierungsbestrebungen der globalen Marktführer, die sowohl große Merger als auch kleinteilige Akquisitionen umfassten und andererseits vereinzelte Investitionen von Finanzinvestoren in starke, eher kleinere, Nischenplayer. Durch das generell relativ niedrige Profitabilitätsniveau der Branche und die zu erzielenden Synergien oftmals als treibendes Motiv zu Transaktionen zwischen Industrieunternehmen, spielten Private Equity Transaktionen in Europa historisch eine eher untergeordnete Rolle. Während in den USA eine deutlich höhere Anzahl an Logistik-Transaktionen von Finanzinvestoren finden lässt, waren diese in Europa mehr in den Feldern der Distributoren und einzelnen, starken Transport Nischenplayern aktiv, aber in der Regel nicht beteiligt an industrieverändernden Transaktionen. Seit einiger Zeit lässt sich jedoch eine Annährung des Nordamerikanischen Marktes an Europäische Bewertungsniveaus beobachten, was eine höhere Beteiligung der Finanzinvestoren bei Sektortransaktionen erwarten lässt. Darüber hinaus zeichnet sich nach Brenntag, IFCO und dem zu erwartenden Ceva Exit durch Apollo deutlich die Tendenz zu anstehenden Verkäufen durch Finanzinvestoren ab, die sich besonders an den Kapitalmarkt und Strategische Investoren als Zielgruppe richten. Vor allem nach der Erholung der globalen Handelsströme, dem andauernden Outsourcing Trend und fortschreitender Globalisierung wird der Sektor auch in Zukunft dynamisch bleiben und auch von Finanzinvestoren als „Backbone" der Wirtschaft stärker für Akquisitionen ins Auge gefasst werden. Die verbesserte Verfügbarkeit von Fremdkapital wird diesen Trend weiter unterstützen. Strategische Investoren auf der anderen Seite werden aufgrund der immer noch vorherrschenden Fragmentierung des Marktes und der internen Wachstumsbestrebungen weiterhin selektiv nach geeigneten Zielunternehmen suchen.
Herausgeber: Dr. Michael Rolle CFO / Member of the Management Board DHL
Supply Chain CE Charles-de-Gaulle-Str. 20 53250 Bonn Alexander Doll
Global Head of Transport & Logistics Co-Head Investment Banking
Germany Lazard & Co. GmbH Neue Mainzer Strasse 69-75 60311 Frankfurt
am Main
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